港股解码，香港财华社原创王牌专栏，金融名家齐聚。看完了忘记订阅者、评论、点拜哦。将近段时间以来，不少在美国、香港上市的中国公司被沽机机构识破，部分被沽机的上市公司因此股价下跌，甚至被注销处置，最不受注目的乃是瑞幸咖啡被浑水调研公司（Muddy Waters Research）做空，以后被通报注销。值得注意的是，并非所有被沽机的股票都被资本市场被遗弃，也有不少好公司真金不怕火炼，在遭到沽机机构沽机之后，用业绩的下跌来强势对此。

其中，澳优（01717-HK）、蒙牛乳业（02319-HK）、安踏体育（02020-HK）等企业被沽机之后，股价依然强势下跌。安踏体育是其中一家被多家沽机机构多次沽机的企业，作为国内体育用品龙头企业，公司在2018年6月以来被三家沽机机构多次沽机，分别是GMT Research、杀人鲸（Blue Orca Capital）及浑水指控（Muddy Waters Research），但被指控以来，公司的股价非但没暴跌，反而大幅度下跌，这是由于公司在2018年及2019年的营收及归母净利润的增长速度分别上涨超强30%，股价也因此下跌，距离2018年6月首次被沽机以来，公司股价上涨超强一半，沽机机构也因此被打脸。不仅沽机机构没有能击败安踏体育，即使是疫情期间，公司的股价在经历了短期的混乱下降，迅速之后较慢回落，目前已修缮疫情所带给的暴跌影响。

那么，让我们来一一探寻安踏体育的经营哲学。FILA兴起，Amer成未来增长点安踏目前享有13个品牌，三大系列品牌群，一个以安踏居多品牌的专业运动群，一个以FILA居多品牌的时尚运动群及一个户外运动群。

其中，FILA是一家意大利运动品牌，2019年被安踏以6亿港元从百丽手中并购中国的商标使用权和专营权，以后2014年才转亏为盈，从此为安踏的业绩作出最重要的贡献。由于近年来，我国体育运动更加不受推崇，体育用品在我国蓬勃发展，我国的运动市场增长速度超强全球平均水平，而年长消费者乃是主力群体，安踏顺应市场需求，将FILA定位年长消费者，打造出高端品牌，年长用户更加侧重时尚、潮流等体验，契合当下的消费升级趋势，FILA在近年一跃而出有，门店大幅减少，由2010年的200家减少至2019年的1951家，在2019年，FILA品牌收益快速增长73.9%至147.7亿元（人民币，折合），占到安踏总收入的43.5%，直扑安踏主品牌的收益占到比51.4%，沦为安踏体育业绩快速增长的主要品牌之一。不仅如此，FILA的毛利率高达70.4%，远高于主品牌的41.3%。

FILA的经常出现，相等于再生了一个安踏，但FILA并非是安踏唯一的并购，在并购FILA后，安踏之后乘机并购其他外国高端品牌，2014年至今，相继并购英国的城市健步品牌SPRANDI、韩国的高端户外登山品牌Kolon Sport等，但收益来看，这些品牌都未能为公司带给较小的收益。2019年2月，安踏再度耗资并购芬兰高端体育用品Amer Sports，增大国际化布局，而Amer被誉为户外体育用品的“爱马仕”，被并购前的业绩快速增长平稳，2009至2018年的收益年填充增长率7%，2018年的净利润较2009年快速增长5倍。目前来看，AMER在中国的业务比重仅有5%，市场空间较小，安踏发售“大品牌、大渠道、大国家”战略，将Amer在中国的业务制订为未来的发力重点。

国内运动风兴起，安踏排在国产体育品牌商近年来，我国国产体育品牌商兴起，国内四大国产运动品牌商安踏体育（02020-HK）、361度（01361-HK）、李宁（02331-HK）、特步国际（01368-HK）近年来的业绩大幅度提高，从发展战略来看，国产四大体育品牌商的发展战略有所不同，安踏坚决回头多品牌发展路线，李宁走主品牌的中国潮路线，特步国际在自学多品牌路线，361度的战略比较更为激进。从近几年的业绩来看，安踏体育的收益增幅尤为显著，远高于其他三家国产体育品牌商，收益由2010年的收益由2010年的74.08亿元快速增长至2019年的339.28亿元，年填充增长率大约18.42%，归母净利润由2010年的15.51亿元快速增长至2019年的53.44亿元，年填充增长率大约14.73%。

仍然以来，相对于国际体育用品商耐克、阿迪，国内体育用品商的产品毛利并没什么优势，在2010年，安踏的毛利在这六家企业中名列第四，值得注意的是，随着近些年国产体育用品的兴起，变换安踏强化营销及提高产品质量，在2018年，安踏的毛利率多达阿迪，沦为行业第一，并且在2019年更进一步提高。不仅如此，自2014年以来，公司的规模大大扩展，但并减少公司的盈利能力，在这六家体育用品中，安踏的净利率维持第一，平稳在20%，这反映了安踏体育的产品优势所在。而2010年以来，安踏的股价涨近15倍，相比之下跑完输掉李宁、361度、特步的股价展现出。

一季度FILA零售展现出高于同行，长年望获益消费升级2020年，由于疫情的影响，国内零售消费大幅度下降，体育用品商的销售大不受影响，特步、361度在2020年一季度的零售额同比增加20%以上，李宁的销售流水（不还包括李宁YOUNG）的同比增加10%-20%低段上升。安踏主品牌与FILA的收益分别占到总收入相似一半，虽然2020年一季度安踏主品牌的零售金额同比增加20%-25%。但是，一季度FILA不受电商和潮牌系列夹住整体流水展现出超强预期，其中电商构建1.6倍的快速增长。

这主要获益于疫情初期安踏体育的快速反应、公司线上和线下的产品互通、小程序/私域流量的顺利竖井等原因。东方证券回应，鉴于FILA的展现出未来将会持续好于市场预期，不会造就安踏体育整体估值走进类似于2019年的下降走势。目前来看，据交银国际研报，中国国家体育总局建议将多个城市选为“体育消费试点城市”，这未来将会增进体育用品的市场需求快速增长。

不仅如此，体育在我国更加不受推崇，据欧睿咨询数据，我国的运动服饰市场规模在2018年超过401亿美元，2012年至2018年的年填充增长率为11.30%，变换我国人均收入的快速增长，安踏体育作为国内体育用品龙头企业，将未来将会获益于行业的兴起及消费升级的双重受到影响。

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